本文作者：汪浩 领带金融学院院长

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本文目录

 

1 委贷新规

  1.1 委贷新规要点

  1.2 委贷ABS基础资产合法性需判断

  1.3 收益权类ABS中委贷结构设计影响

  1.4 REITs交易结构中的委贷恐难持续

  1.5 委贷资金用途规定

2 中基协REITs研讨会

  2.1 会议要点

  2.2 符合资本弱化限制的股东借款如何理解？

  2.3 REITs交易结构的调整对策

3 资管新规

  3.1 对类ABS业务的影响

  3.2 对标准ABS业务的影响

4  融资租赁、保理、典当划入银保监会监管

5  管理人新人：信托

6  非标转标窗口指导政策影响

 

2018.1.6《委贷新规》

 

一、委贷新规发布后，商业银行委贷业务开始迅速萎缩，对一大批没有放贷资质机构的资管业务产生重大影响，要点如下：

 

要点1：资管机构不得作为委贷业务中的委托人 

第七条（二）商业银行不得接受委托人为金融资产管理公司和经营贷款业务机构的委托贷款业务申请。

解读：名不正言不顺，禁止类金融机构申请委贷；资管机构及有放贷资质的机构（如银行及信托、消费金融、集团财务公司等非银机构、小贷公司等）无法作为委托人向银行申请委贷。

 

要点2：明确委贷资金来源 

第十条 商业银行不得接受委托人下述资金发放委托贷款： 

（一） 受托管理的他人资金。

解读：禁止募集的资金作为委贷资金来源，这对券商、基金子公司及私募基金有很强的针对性，这三类机构原来的债权投资模式常采用银行委贷模式，这下就需要寻找新的出路了。 

（二）银行的授信资金。

解读：类金融机构通过银行授信取得的资金，也禁止作为委贷资金来源，你懂了吧，外面拿来的钱都不能委贷。 

（三）具有特定用途的各类专项基金（国务院有关部门另有规定的除外）。 

（四）其他债务性资金（国务院有关部门另有规定的除外）。 

（五）无法证明来源的资金。 企业集团发行债券筹集并用于集团内部的资金，不受本条规定限制。

 

 要点3：明确委贷资金用途

 第十一条 商业银行受托发放的贷款应有明确用途，资金用途应符合法律法规、国家宏观调控和产业政策。

资金用途不得为以下方面：

（一）生产、经营或投资国家禁止的领域和用途。 

（二）从事债券、期货、金融衍生品、资产管理产品等投资。 

解读：委贷不能投资管，委贷业务从资金来源和资金用途两头堵资管，通道类业务受影响。 

（三）作为注册资本金、注册验资。 

（四）用于股本权益性投资或增资扩股（监管部门另有规定的除外）。 

（五）其他违反监管规定的用途。 

 

二、委贷新规对ABS业务的影响

 

影响1：委贷ABS基础资产合法性需判断

 

委贷ABS是指发起机构以合法拥有的委托贷款及其附属担保权益、以及对贷款人的权利作为基础资产，以其产生的现金流作为偿付基础，通过交易结构设置及信用增级措施将其转变为可在金融市场出售和流通的证券。

 

经CNABS查询，截止2018年1月7日，通过委托贷款作为基础资产发行ABS合计17单，累计发行金额259亿元。



 

从基础资产类型来看，主要分两类：

 

1.远东租赁、平安租赁等外商投资类租赁公司向融资人发放的委托贷款债权

 

2.中建、荣盛、协信远创等地产公司旗下物业公司持有的物业费收入打包成的委托贷款债权

 

解读：租赁公司通过委贷发放资金，从业务需求分析，由于融资租赁业务需要有动产作为租赁物，委贷主要是为了满足没有租赁物或租赁物不足的客户的资金需求，比如工程建设行业。

 

从基础资产合规角度分析，不满足《办法》中对委贷资金来源的规定。虽然租赁公司的资金来源也是多渠道的，但大部分是银行授信资金及ABS募集的资金，并不是自有资金。

 

此外，从监管角度分析，租赁公司应主要以融资租赁业务为主，委外业务没有租赁物作为载体，很容易被理解成有放贷资质的机构，不是目前监管鼓励的方向，建议发行前与交易所多做沟通。

 

而房地产类型的委贷ABS，其基础资产多为通过委贷进行归集的物业费收入，其资金来源为自有资金，目前来看不受新规影响，但从实际操作中来看，有操作成功的案例，但目前银行委贷业务都在压缩，也不好操作。

 

影响2：收益权类ABS中委贷结构设计影响

 

对于未来债权这类不太稳定的现金流作为基础资产，我们一般会采用双SPV的形式，常见的操作方式有委托贷款和信托受益权两种方式来稳定这个债权，也有直接转让合同债权的，但很少见。

 

以物业ABS为例，探讨下委贷和信托的利弊。

 

 

首先信托的费率是略高于委贷的，但受限于委贷新规的影响（募集资金不能放委贷），目前在与银行的沟通过程中，会遇到重重困难。

 

其次，就是过桥方的问题。委贷业务是银行受委托人将资金发放给贷款对象。在转让委贷债权之后，还款的时候钱是先回到委托人账户，再回到专项计划，如果委托人是你的差额补足方或者关联方企业，那还好处理一些。如果委托人是我们找的一个过桥机构，就比较麻烦了。

 

比如下图，明华物业通过晋城银行提供过桥服务。

 

 

第三，在发生风险时，委贷行会拒绝追索，但信托必须以自己名义追索起诉。

 

第四，存在抵押质押时，信托的担保权利人很明确是信托公司。委贷的担保手续谁去办，担保物权人登记为委托人还是贷款银行?这一点各地做法都不一样，我相信连银行自己也未必搞的清楚。

 

因此，在实务中物业ABS选取信托受益权更为常见。

 

影响3：REITs交易结构中的委贷恐难持续

 

在目前的类REITs交易结构中，在基础资产形成的过程中，常通过契约型私募基金来持有项目公司股权，并通过委贷的方式构建项目公司债务，以实现所得税避税的目的。

这笔委贷业务的资金来源是资产支持专项计划对外募集的资金，不满足《办法》中关于委贷资金资金来源的规定。因此在实务中，可能会通过信托计划、股东借款等方式来替代委托贷款来作为SPV持有项目公司股权。

 

影响4：委贷资金用途有明确规定

 

《办法》对委贷资金用途有严格限制，因此ABS业务中一旦引入委贷结构，就必须按照用途来执行。

 

之前很多CMBS由于信托对于贷款用途的要求不够谨慎，都值得关注。可以说，凡是引入了贷款结构的ABS，无论是信托贷款还是委托贷款，都不再是用途不受限的融资工具了。

 

 2018.1.24 中基协REITs座谈会

 

1月24日，协会公众号推送了文章《【协会动态】促进回归本源 助力业务发展——中国证券投资基金业协会资产证券化专业委员会类REITs业务专题研讨会在京召开》（以下简称“REITs研讨会”），资产证券化专业委员会委员代表及专家顾问共计20余人参加会议。会议要点整理如下：

 

要点1：在私募基金投资端，私募基金可以综合运用股权、夹层、可转债、符合资本弱化限制的股东借款等工具投资到被投企业，形成权益资本。符合上述要求和《备案须知》的私募基金产品均可以正常备案。

 

要点2：私募基金作为持有项目公司权益的载体，是类REITs产品交易结构设计和重组的焦点所在。当前产品设计中普遍采用私募基金构建“股+债”结构实现资产支持专项计划对底层标的物业的控制。

 

一、先聊下背景，之前银监会发布的委贷新规规定募集的资金不能作为委贷资金来源，也就禁止了私募发放委贷。而1月12日协会发布的《私募投资基金备案须知》由明确了私募基金不得从事借贷业务，回归股权。

 

附协会禁止备案的情形：

1、底层标的为民间借贷、小额贷款、保理资产等《私募基金登记备案相关问题解答（七）》所提及的属于借贷性质的资产或其收（受）益权；
2、通过委托贷款、信托贷款等方式直接或间接从事借贷活动的；
3、通过特殊目的载体、投资类企业等方式变相从事上述活动的。

 

此次“REITs研讨会”提出的这些内容，一定程度上表达了协会对国内类REITs业务的推进持非常积极的态度，对国内REITs中通过私募基金搭建“股+债”的结构持支持态度。

 

因此我们可以理解成，协会支持REITs中的私募“股+债”模式，私募若参与符合条件的股东借款是可以备案的。

 

二、符合资本弱化限制的股东借款如何理解？

 

资本弱化的定义，是指企业通过加大借款而减少股本比例的方式增加税前扣除，以降低企业税负的一种行为。

 

举个例子，比如一家集团公司下属子公司A今年实现税前利润1000万，为了避税，集团向A公司发放股东借款，通过提高利息支出（财务费用）的方式来较少税前利润，减少当期所得税支出。

 

凡是都有度，满足一定条件的关联方借款利息是可以税前扣除的。

 

根据财税【2008】121号文《财政部、国家税务总局关于企业关联方利息支出税前扣除标准有关税收政策问题的通知》规定：

 

企业实际支付给关联方的利息支出，符合本通知第二条规定外，其接受关联方债权性投资与其权益性投资比例为： 
（一）金融企业，为5：1
（二）其他企业，为2：1

 

因此，从财政部及国税的规定来看，非金融企业的关联方债权性投资与其权益性投资比例为2:1以下的部分可以税前扣除。

 

此外，协会要求的形成权益资本我们应如何理解？

 

权益资本即股权投资，笔者认为，投资的债权（如股东借款）如果是名基实债，是不满足条件的。该笔借款的偿付顺序应优先于股权，劣后于一般债务。这样的债权投资是满足权益资本条件的，可以备案。

 

三、REITs交易结构的调整对策

（1）对策一：私募+股东借款

根据目前已发行的产品（如碧桂园租赁REITs等）来看，契约型私募基金+股东借款的模式已经得到了监管的认可，更具实操性，缺点就是股东借款比较难办理不动产抵押，需通过其他监管手段来增强对物业的控制力度。

（2） 对策二：信托计划

这里需注意两个问题，第一，如果项目公司是房地产开发企业，那信托放款是需要满足“432”条件*？

 *根据银监会发布《关于信托公司房地产信托业务风险提示的通知》规定，信托公司发放贷款的房地产开发项目满足“四证”齐全、开发商或其控股股东是否具备二级资质、项目资本金比例是否达到国家最低要求（30%）等条件；

 

实务中，项目公司一般并不是房地产开发企业，且信托贷款的类型一般是经营性物业贷，而不是开发贷，因此大部分情况下，通过信托来做，款还是能放下去的，且股权干净清晰的项目公司更易于操作。

 

第二个问题，是价格问题。如今通道费上涨明显，成本因素如何考虑？部分项目也采用财产权信托的模式。

 

财产权信托 PK 资金信托

 

受资管新规等针对通道业务的相关政策影响，信托通道规模被压缩，因此通道价格也较之前有所增长，部分信托公司已经报到1%/年左右的通道费率。2014年信托业保障基金设立后，对通道成本也产生了一定推波助澜的影响。

 

而在ABS业务中，除部分以信托发起的项目以外，信托公司参与的方式更接近于“通道”的角色，因此不得不考虑成本节约的问题，不然业务都没的做了。

 

根据2014年发布的《信托业保障基金管理办法》，信保基金收费方式：

（a）资金信托按新发行金额的1%认购，其中：属于购买标准化产品的投资性资金信托的，由信托公司认购；属于融资性资金信托的，由融资者认购。在每个资金信托产品发行结束时，缴入信托公司基金专户，由信托公司按季向保障基金公司集中划缴；（b）新设立的财产信托按信托公司收取报酬的5%计算，由信托公司认购。

 

这里我们注意到，财产权信托上缴的“租子”会明显低于资金信托，因此在ABS结构设计中，会根据项目情况（可办理抵押的前提下）优先考虑采用财产权信托的方式，费率也更低一些。

 

（3）对策三：通过私募基金平价转项目公司的股权

 

平价买卖股权是很容易操作的，但前提是项目公司层面是否持有清晰的股权及债权。实操层面我们可以通过往来款或业务款等方式构建合同债权，或者将项目公司分立，分立出干净的债权债务关系，来人为构建一个“股+债”的模式，然后再转移。

 

从目前类REITs的产品形态来看，私募基金+委贷是一种更常见的模式，但一系列新规后，私募+股东借款或信托的模式已成为主流。

 

（选自领带金融学院REITs系列课讲义）

 

2018.4.27《资管新规》

 

资管新规的发布，是对整个资管行业及固定收益市场是一个比较大的冲击，重塑了资管行业的业务模式。

 

这里主要从两个角度来分析，标准化ABS与类ABS。

 

在资管新规中有规定：“依据金融管理部门颁布规则开展的资产证券化业务，依据人力资源社会保障部门颁布规则发行的养老金产品，不适用本意见。”

这里对标准化ABS与类ABS也作了区分，根据下图，目前有金融管理部门颁布规则的ABS业务，仅有四类，而类ABS作为类资管产品，很有可能将受到新规约束。

 

（领带金融学院整理）

 

一、对类ABS业务的影响，主要有：

 

（1）嵌套规定：资管新规规定资管产品只能投资一层资管产品，因此一些多层嵌套的类ABS产品可能无法成立或者无法被投资机构认可；

（2）基础资产：资产新规规定：金融机构不得将资产管理产品资金直接或者间接投资于商业银行信贷资产，这对于目前一些信贷类ABS产品会产生一定影响；

（3）标与非标的认定：资产新规规定“标准化债权类资产是指在银行间市场、证券交易所市场等国务院和金融监督管理部门批准的交易市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的债权性资产，具体认定规则由人民银行会同金融监督管理部门另行制定。其他债权类资产均为非标准化债权类资产。”

 

因此，类ABS有待认证，之前非常火爆的北金所债融计划，在新规后一些机构认可为“非非标”，市场操作热度有所降低，但部分地方银监局还是认可银登，可作为非非标。

 

二、对标准化ABS业务影响

 

标准化ABS不属于资产管理产品，因此在多层监管共振下，享受了一定的政策红利，但任何事情都有两面性，这里还是想要泼一盆冷水，主要有两个原因：

（1）ABS属于固定收益产品，在整个大类固收市场流动性收紧、去杠杆的过程中，ABS产品必受其影响。发行成本高，像去年CMBS优先级3.3%这种发行记录估计一段时期内再难被打破；

（2）再融资难度大导致部分ABS产品可能出现流动性吃紧。在过去的3-4年里，ABS打开了很多不满足公司债要求的企业融资的渠道，这类产品中有些没有高质量的资产做支撑的则很有可能在这轮出清的过程中发现再融资比较困难，借新还旧发现借不到钱了，到时候又有几个愿意拿运营资金去还的，因此流动性是一个很值得关注的问题。

 

 2018.5.8《租赁、保理、典当划入银保监》

 

根据商务部网站公开的商办流通函〔2018〕165号，2018年5月8日，商务部办公厅一纸函文，将商务部已将制定融资租赁公司、商业保理公司、典当行业务经营和监管规则职责划给中国银行保险监督管理委员会（以下称银保监会），自4月20日起，有关职责由银保监会履行。

 

早在2017年12月，深圳已经明确由金融办（金融监管局）负责，具体由监管二处负责。

 

监管二处职能介绍:负责对融资租赁公司、商业保理公司、地方资产管理公司实施监管，健全完善监管制度，引导行业规范发展；强化对辖区内投资公司、社会众筹机构的监管；协助开展打击涉及监管职责的非法金融活动，协调处置金融风险事件。

 

一、融资租赁、商业保理、典当公司是否为持牌机构？

 

根据目前的监管思路来看，这三类公司大概率仍是地方金融监管局（地方金融办）负责，因此不属于持牌金融机构，在与金融机构的合作也并不属于同业业务，融资租赁从银行拿同业资金暂时行不通了。

 

未来，对于地方风险控制的角度，各地金融办应该会发布监管审核的细则，比如资本金门槛，后续监管措施等。

 

二、对资产证券化业务的影响

 

由于不属于持牌金融机构，参照小贷公司，融资租赁及商业保理公司的ABS业务仍参照目前的政策执行，依据目前执行中的交易所ABS及非金融企业ABN的发行流程，而不应属于银行间信贷ABS业务，也不需要参照信贷ABS进行主体资格审查，后续有待交易所、协会等相关部门进一步明确政策。

 

 2018.10.15 信托作为管理人的企业ABS被受理

 

10月15日，在上交所公司债券项目信息平台显示，华能信托作为管理人的【华能信托-世茂住房租赁信托受益权资产支持证券】目前显示已受理，而近期，该项目最新进度为已反馈，预计很快将取得无异议函。

根据证监会发布的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》规定，管理人是指为资产支持证券持有人之利益，对专项计划进行管理及履行其他法定及约定职责的证券公司、基金管理公司子公司。也就是说，只有证券公司及基金子公司可以作为证监体系下企业ABS的管理人。

不过最近，据悉已有两家信托公司取得了交易所的管理人资质试点，分别是华能贵诚信托以及中信信托。这两家信托公司也取得了交易商协会的承销业务资质，可谓双“证”在手。

 

 2018.11 非标转标业务被窗口指导 

 

11月第一周，多支“非标转标”品类的产品被明确进行了窗口指导，多家银行被约谈，这次波及的范围较广。除传统意义上的银行发起的存量非标打包发行交易所ABS，还有以下一些：

1、ABN市场中部分银行通过关联方的非持牌金融机构腾挪夹带银行信用资产的产品

2、CMBS/CMBN中银行参与过桥的产品

 

那目前的应对策略，建议有以下三个方式：

 

1、不找银行过桥

CMBS或CMBN结构中，一般会夹带信托结构，银行向信托提供过桥资金，这里是否会被55号文认定为银信通道业务（放给底层地产项目公司），操作层面也需提前做好沟通。

因此，不通过银行过桥，让信托出也是一种方式，但无形中增加了企业的融资成本。比如11月27日，由光大资管作为管理人、云南城投集团作为增信机构的光证资管-成都环球中心资产支持专项计划，中信信托担任该产品的原始权益人（及过桥方）。

 

2、通过财产权信托

通过关联方借款设立财产权信托的方式，可以一定程度上应对。但目前财产权信托在办理抵押时也会遇到一定的困难。

抵押登记机关能否认可《债权转让与确认协议》作为主债权合同办理抵押登记？交易所是否认可关联方借款在计划设立前投放？建议提前做好沟通，提高操作效率。

3、转移信用

针对非标转标的项目，目前监管窗口叫停的思路是：不允许在基础资产中夹带银行信用，那是否可以通过转移银行信用到其他央行支持的产品中来变相实现呢？显然是可以的，大家可以关注一下近期央行力推的创新产品，相信可以找到答案。

 

2018.1.6《委贷新规》